瑞幸、爱奇艺、好未来、新东方……中概股为何一直被做空？

gyouyuki

自 2010 年成立至今，" 深耕 " 中概股的浑水，共做空了 18 家中概股，目前已有 6 家退市。
文丨猎云网 ID：ilieyun
作者 | 林京
编辑 | 林文龙
继瑞幸之后，中概股又接连曝出虚增收入的事件。
北京时间周三 ( 4 月 8 日 ) ，好未来发布公告称，在例行的内部审计过程中发现了某些 " 员工不当行为 "，受此影响，好未来股价盘后一度大跌 28%。
好未来在公告中指出，这名雇员已被当地警方拘留。好未来公司怀疑问题员工与外部供应商合谋，伪造合同等文件，错误夸大 " 轻量级 ( Light Class ) " 的销售数据。"Light Class" 销售占公司 2020 财年总收入的 3% 到 4%。
值得注意的是，2018 年 6 月 13 日，知名做空机构浑水（Muddy Waters Research）发布了针对好未来的 71 页的做空报告，质疑好未来至少自 2016 年起财报造假，欺诈性地创造利润。随后，好未来方面回应称，该机构提出的指控包含大量错误、未经证实的猜测以及对事件的恶意解读。
目前尚不清楚，好未来例行的内部审计，与此前的做空报告是否有关联。
美国时间 4 月 7 日，做空机构浑水在社交媒体上公布了一份狼群研究（Wolfpack Research）撰写的看空爱奇艺的报告，称爱奇艺早在 IPO 之前便存在欺诈行为，且涉嫌财务造假。Wolfpack Research 估计，爱奇艺将其 2019 年的收入夸大了大约 80 亿至 130 亿元人民币，即 27%-44%；爱奇艺通过夸大大约 42%-60% 的用户数量来做到这一点。浑水称它帮助了 Wolfpack Research 调查爱奇艺。
爱奇艺方面回应称，关于第三方机构发表质疑爱奇艺的报告，其引用数据与结论严重失实，与实际情况不符，作为一个负责任的上市公司，爱奇艺披露的所有财务和运营数据均是真实的，符合 SEC 要求，爱奇艺对于所有不实指控，坚决否认，并保留法律追诉权力。
北京时间 4 月 7 日消息，美股周二盘前，此前曝出伪造交易 22 亿的瑞幸咖啡宣布停牌，等待更多消息披露。此前周一瑞幸咖啡收盘报 4.39 美元，跌幅 18.4％，市值 11 亿美元。
此外，依据高盛向其客户发布的一份报告，瑞幸咖啡股东股票质押贷款发生违约，贷款人对瑞幸咖啡股东 Haode Investment Inc．（陆正耀为实控人）质押的 7640 万股瑞幸股权进行强制执行。
瑞幸造假风波的导火索来自浑水一份长达 89 页的做空报告。自 2010 年成立至今，" 深耕 " 中概股的浑水，共做空了 18 家中概股，目前已有 6 家退市。浑水也因此被称为 " 中概股杀手 "。遭浑水做空的公司大体有三种走向：或股价出现短暂波动，或私有化退市、回归 A 股，或直接停牌退市。


来源：东方财富网
值得注意的是，做空中概股的不仅浑水、Wolfpack Research 等机构，今年 2 月 25 日晚间，做空机构 GrizzlyResearch 发布一份做空报告，称近期广受资本市场关注的中概股跟谁学有夸大财务数据、刷单等嫌疑。跟谁学此前对媒体回应称，" 对于这种主观臆断、逻辑混乱的报告不需要评价。"
4 月 3 日，俞敏洪在直播中谈到瑞幸咖啡财务造假一事时表示，8 年前新东方也受到了浑水公司的攻击，说公司各种财务造假，但自己当时比较从容。美国后来也对新东方启动了很多调查，结果是一切完美。


分众传媒：美国退市后又在 A 股借壳上市
近日，有媒体发现，与瑞幸联系颇为紧密的分众传媒，在官网删除了陆正耀寄语。
分众传媒在 2018 年年报中提及了瑞幸咖啡和神州租车这两大客户。年报显示：近年来，神州租车、饿了么、瑞幸咖啡、快狗打车等新兴品牌纷纷选择分众作为线下引爆的核心媒体。
一直以来，神州租车都是分众传媒引以为傲的案例，也是分众传媒董事长江南春在演讲中，必提的一个成功案例。此外，江南春也曾公开表示：瑞幸咖啡 18 个月 IPO 是对中国创业者的巨大震撼。
在浑水做空瑞幸的报告中提到，瑞幸将 2019 年第三季度的广告支出夸大了 150% 以上，尤其是在分众传媒上的支出。瑞幸有可能将其被夸大的广告费用重新用于增加收入和店面利润。
分众传媒成立于 2003 年，于 2005 年 7 月登陆美股，成为中国广告传媒在纳斯达克上市的第一股，IPO 融资 1.7 亿美元，创下了当时中概股融资规模的最高纪录。
2011 年 11 月 22 日凌晨，浑水发布质疑报告对分众传媒进行指责，称其存在虚报数据、贱卖股东资产以及内幕交易等三宗罪，并把分众传媒比作在日本因财务造假而濒临倒闭的奥林巴斯公司，给出的投资建议是 " 强烈卖出 "。
当晚，分众传媒的股价一度暴跌 60% 以上，最终大跌 39%，创出公司单日跌幅纪录，市值因此蒸发了 13.6 亿美元。
值得注意的是，就在浑水发布做空报告的前三天，分众传媒刚刚发布 2011 年第三季度财报。报告显示，分众传媒第三季度总净营收为 2.107 亿美元，较去年的 1.374 亿美元同比上涨 53%，创历史新高。业内的分析师也普遍认为，分众第三季度财报是近来中国概念股中最靓丽的之一。
对于浑水的指控，江南春连发两条微博进行回应，称谣言改变不了事实，对分众第四季度的财报充满信心。
2011 年 11 月 29 日，浑水第二次质疑分众传媒，质疑其在好耶投资中存在内幕交易。30 日凌晨，分众传媒发布官方回应，否认浑水指责。当日分众股价几经波动，收盘时小幅上扬 0.53%。
2011 年 12 月 10 日，浑水三度攻势来袭，此前分众已公布第三方机构对分众数码液晶屏的调查结果，但浑水认为研究机构和分众之间相互勾结。分众传媒副总裁嵇海荣表示，只要找到证据，一定起诉浑水。
2012 年 1 月 6 日，浑水第四度攻势指向分众传媒在中朝俄边界的种植园收购，称此项收购存在内幕交易。分众传媒股价当日下跌 5%，分众传媒在 7 日凌晨发布公告收购细节，予以回击。
2012 年 2 月 9 日，浑水公布第五份报告，焦点仍是数码液晶屏的规模。当日分众传媒股价未受影响，报收 24.23 美元，达到遭做空以来的股价最高值。
2013 年 5 月，分众传媒以 37 亿美元，从纳斯达克成功退市。
中国价值指数首席研究员崔新生在接受《国际金融报》记者采访时曾表示，分众传媒踏上私有化道路，很大程度上是由于此前多次遭到浑水的质疑，致使其股价大跌，分众认为公司股价被严重低估，这可能是分众自我保护的选择。
2015 年 9 月底，分众传媒借壳七喜控股。12 月底，分众传媒成为第一家回归的中概股，再次创造了历史。由于有重组计划，此前七喜控股一路飙升，待到分众传媒亮相 A 股时，分众的市值较纳斯达克退市时已暴涨 13 倍。
2016 年 4 月 18 日，分众传媒 A 股借壳上市的壳公司七喜控股发布公告，宣布变更公司名称为 " 分众传媒信息技术股份有限公司 "。由此，分众传媒真正意义上回归 A 股市场。


新东方：暂波动后重回正常轨道
2009 年和 2012 年，新东方先后两次遭遇了香橼和浑水的做空，最终却都安然无恙，并在此后股价上涨数倍。
2012 年 7 月 17 日，新东方因调整 VIE 结构遭 SEC 调查。7 月 18 日，浑水报告指新东方存在账目欺诈行为，并列出新东方存在特许加盟、毛利虚高、企业结构风险和北京地区造假等问题。
随后，高盛宣布暂停对新东方的评级，并称此前所有评价无效。美国投资公司 Jefferies 宣布暂停对新东方的研究覆盖，多家海外投资公司纷纷下调对新东方的股票评级。
当天，新东方股价大跌 35%，当日成交量近 7000 万股，高居纳斯达克之首，资产蒸发过半。
俞敏洪及时现身 " 辟谣 "，称浑水写的只是 " 小说 "，并与 CFO 谢东萤等在内的公司高层管理人员，明确表态要与股民同进退。
新东方发布公告称：计划在未来的 3 个月内使用其个人资金回购总额不超过 5000 万美元的美国存托股票，并许诺不会在 6 个月内售出。
除了自保，新东方也进行了反击，成立包括网易前首席财务执行官李廷斌、百度董事长李彦宏、北大国际 MBA 美方院长杨壮在内的独立特殊委员会，组织调查浑水报告中所提出的种种质疑，以保证公司信息对于股民的透明度。
在 SEC 展开调查后，俞敏洪曾说：" 中国其实应该有浑水这样的公司，他们就像苍蝇一样，会找到臭了的鸡蛋，这样很多在 A 股上市的公司就不会乱来了。当然我本人不喜欢这样的公司为了自身利益有的时候会扭曲事实。很多人都关心新东方的情况，我们正在和 SEC 配合调查，我相信新东方不是臭蛋。"
经过 3 个月的调查后，新东方在 10 月 18 日最终通过 SEC 的审核，SEC 认为新东方的 VlE 结构及下属学校收益可以进入合并财务报表。
从那时开始再过了 10 个月，新东方股价回到了浑水做空前的价格，然后进入平稳轨道。


6 家退市的中概股
回顾浑水公司的成立，源于其对东方纸业的一次拜访。
2010 年，浑水公司创始人卡森 · 布洛克拜访了在美国上市的中国公司东方纸业。1 个半小时的参观，他看到的是公司废弃的大门、陈旧的仓库宿舍以及无所事事的工人，库存也基本是一堆废纸，显然其实际运营情况和财报有很大的区别。
于是，2010 年 6 月 28 日，他召集了一批熟悉中国商业规则的人，在香港成立了 " 浑水公司 "，开始像个狙击手一般对着中概股疯狂扫射。
浑水成立的当天，卡森团队发布了一份有关东方纸业长达 30 页的卖空报告，直指该公司存在严重的欺诈行为，虚增收入并挪用资金，引起一片哗然。虽然东方纸业对他的说法极力否认并积极反击，但却无法阻止股价大幅下挫，48 小时内跌了 55%。6 个月后，美国证券交易委员会（SEC）宣布对东方纸业进行非正式调查，调查持续了 3 年才结束。
东方纸业之后，浑水对在美国上市的绿诺国际、中国高速频道、多元环球水务连续发难，这 3 家中概股先后因浑水的沽空报告股价大跌，最后均被退市摘牌，浑水也因此迅速崛起，为华尔街所熟悉。
做空加拿大上市的嘉汉林业也是浑水非常有代表性的一役，其研究报告发布的 2011 年 6 月 2 日当天，嘉汉林业股价大跌 64%。2012 年 12 月底，在加拿大上市的嘉汉林业宣布以重组的方式黯然退场，向其债权人出售所有资产。
另外一家遭到浑水猎杀的傅氏科普威虽然遭到做空，但是股价坚挺，该公司也于 2012 年年底完成私有化交易，随后从纳斯达克退市。
2014 年，浑水将战场扩至香港市场，先后对奇峰国际、辉山乳业、敏华控股进行了沽空，效果都不是很明显。其中，辉山乳业一役非常具有戏剧性。
2016 年 12 月 15 日，浑水发出第一份针对辉山乳业的做空报告时，并未引起市场的重视，辉山乳业的股价也基本没有受到冲击。但其后 3 个月，辉山乳业被曝出大股东挪用资金投资房地产，资金无法回收，涉及债权银行多达 23 家，股价随之出现断崖式下跌，一度重挫 91%。
之后，辉山乳业董事会成员相继离职、一致行动人失联、银行追债、港交所指令停牌，最后进入临时清盘，旗下两家重要子公司也被债务人申请破产。
2019 年 12 月 28 日，辉山乳业停牌 2 年多后正式被取消上市资格。